中国零担快运呈三大趋势，谁能成就千亿市值？
发布时间：2023-09-19 点击：120
截至2021/07/30，全球14家物流企业市值超过1000亿人民币，包括8家快递、3家国际货代、1家快运及2家综合物流企业。
若考虑业务综合化因素(如ups/dhl/fedex三大快递涉足货代及快运业务)，我们认为快递、货代和快运是全球物流业三大子赛道。
我们统计了过去 5/10/15/20 年全球物流业回报率最高的上市公司(详见图表 2)：
1)个股标的集中于货代和零担赛道，而非快递(快递行业增速及集中度显著高于货代和快运，但龙头企业回报率反而更低)。
2)股价驱动力：市场份额与定价权的内生增长拉动盈利与估值双击(如odfl);持续外延并购整合(xpo/tfii)加速收入与盈利增长。
01
零担快运：市场结构与组织变革
零担即公路货运票均重 30-3000kg 的部分，又可细分为全网小票(快运)、区域小票和大票专线。基于干线成本与中转成本的整体最优，快递快运/大票零担/整车最优网络结构为轴辐式/专线型/点对点。
物流网络规模效应与集中度随票均重提升下降(商业模式：快递>快运>大票零担)，与龙头企业市值相匹配。零担快运的组织模式经历了直营(增量扩张)、加盟(半存量整合)和联盟(存量整合)的演绎，网络成本持续下降。
1.零担行业：更“大”的“快递”
根据运联传媒的研究，公路货运可分为方案层(订单转化)、操作层(运输执行)与支撑层(生态服务)，其中最核心的操作层又可根据货量与运距划分为若干子行业。以长距(>300km)公路货运为例，快递(0-30kg)、小票零担(30-500kg)、大票零担(500kg-3t)、整车(>3t)构成完整的产品线。
根据cic的数据，2020年中国公路货运市场规模约6.2万亿元，其中整车/大票零担/小票零担/快递分别占比 60%/18%/8%/15%。
从产业链看，公路物流参与者包括货主、货运代理、物流公司、车队、个体司机等。
快递/部分快运企业能够直接向货主提供标准化服务。但区域零担、大票零担和整车标准化程度仍然较低，货主倾向于间接(如通过三方物流/货代)获取运力。值得关注的是，不同子行业运输链路并不独立，例如网络型企业会将部分干线运输需求分包给专线/车队执行。
从网络结构看，当货量不足时，中转集散成本低于点点直发(增加中转成本，但提高装载率降低运输成本)。因此，公路货运细分市场有其最优结构：快递/快运为轴辐型，大票零担为专线通道型，整车则进一步简化为点点直发。
对比快递/快运网络，快递主要服务c端消费者，末端密度很高且主要覆盖居民区;快运主要服务于b端客户，末端密度相对更低且主要覆盖工业区(公司数据：中通快递/德邦快运20年底约30000/7000个网点)。
从收派及分拨环节看，不同细分行业也存在较大差异：
1)小件快递(0-10kg)广泛使用自动化分拣线，末端收派以人力/三轮车为主。
2)大件快递及大包裹(如 10-100kg)自动化分拣难度大/易破损(半自动或大件专用分拣线)，收派以面包车/依维柯为主且存在安装等个性化需求。
3)重货使用专用货车收派，通过叉车托盘方式分拣。随着公斤段上升，细分市场规模效应和壁垒依次下降;我们认为快递业的竞争已进入后半场，但零担市场整合可能才刚刚开始，整车市场尚处于探索阶段。
我们认为“商流决定物流”是供应链的核心逻辑：零担市场主要服务生产制造/深度分销环节，又可细分为全网小票/区域小票/大票。
1)全网小票也称快运，多以门店方式经营，服务于中小制造业/商贸企业/专业市场等客户，实现小批量全国化分销。
2)区域零担则从核心城市(主要是专业市场)下沉至区县，服务于区内中小商贸企业。
3)大票零担主要货源来自生产制造企业、一二级批发商等b 端客户，货物种类多、非标、大小件参杂。
2.全网小票：直营=>加盟=>联盟
从组织模式看，全网快运主要包括直营制、加盟制和联盟制，分别对应高端/中端/低端市场;其中直营/加盟快运类似直营/加盟快递，而联盟制则为快运行业特色。
1)直营制：快运企业提供全链路高标准服务(门店+干支线运输+分拨)，定价较高且管理难度大;为降低收派成本，直营快运末端借鉴加盟制经验(如德邦事业合伙人)。
2)加盟制：总部直营干线运 输+分拨中心，加盟商完成两端收派服务，兼顾成本与服务品质，现已成为快运市场的主体(艾瑞：2020 年加盟制快运市场份额 70%)。
3)联盟制：区域网联盟组成实质上的全国网(如壹米滴答)，但运营底盘仍以区域网为主，成本很低但网络一体化难度大。
加盟制/联盟制的成本显著低于直营制。
1)成本规避：中国公路货运呈现“双层结构”：地上部门可开具发票，受到政府承认;而地下部分满足社会需求，但存在土地、社保、税务等合规风险，游离于体制外。加盟制/联盟制则实现地上和地下的连接，规避了大量成本。
2)自激励：“在中国自己做老板是 24 小时都在想怎么赚钱，给公司干便少了积极性，给公司干和给自己干潜能的发挥天壤之别”。(《钟鼎深耕物流供应链的这 7 年》尹军平/2017)
2020年，安能货运量达到1025万吨，位居行业首位;顺丰快运收入达到 208亿元，蝉联行业收入冠军。由于市场竞争激烈，2020年除直营快运龙头德邦盈利较为稳健，加盟制龙头安能实现微利外，大部分快运企业处于亏损状态。(数据来源：运联传媒/柚子投资)
3.大票专线与区域小票：存量整合
有别于快运行业，大票零担主要服务大型制造商和一级流通企业，货物偏大偏重，以点到点/点到区域直发为主，集货压力小且无需分拣，故大票零担企业多为专线模式。
区域网相对独立，主要做区域内的小票零担业务，市场同质化且竞争激烈。区域网约 90%的货物为区域内货源，大部分客户是当地的生产型企业;约 10%的货源为区域外长途落货，货物多为外省发往本省核心城市的二次批发产品(运联传媒：2020)。
由于门槛较低，国内专线企业数量多，规模小，竞争激烈。以成都/郑州为例，仅经营1条省际线路的公司占比42%/34%;典型区域内，日发车 1/2 次的企业占比 47%/23%。
从网络结构看，专线企业以省际/省内线路为主(占比 77%/17%)，平均拥有3.2条省际线路;省内网点占比 64%，网络深度下沉为专线点点直达成网奠定了基础。(罗戈物流：2018)
专线的核心优势在于：获客能力、集拼配载、网络深度及个性化服务等。
根据罗戈物流的研究，大部分专线企业进入瓶颈期，突破口在于：1)自建线路，完善区域网络最终建成全国网络;2)加入专线联盟;3)加入平台。专线联盟/平台经历了由松至紧的发展过程，强运营管控力的平台才具有全国网络价值(共识机制+共享机制)。
02
全球视野：内生增长与外延并购
以票均重划分，中国/美国公路物流市场呈金字塔型/沙漏型。美国零担企业盈利与市值显著高于中国的原因在于：
1)制造业与零售业为主的客户结构(19 年合计占比 59%);
2)聚焦大票的全国化网络;
3)更高的集中度(2020年中美零担收入cr10约4%/73%)。
1.美国零担：基于制造业的大票网络
由于第二产业占比较高，中国狭义公路货运市场规模(整车+零担，不含快递)大于经济总量更大的美国与欧洲;海外大型成熟经济体(美国/欧盟/日本)及拉美市场增长放缓;东南亚国家有望加速增长，但市场规模受经济总量及国土面积限制;印度市场潜力大，但语言、政策、基础设施条件制约全国性货运市场的形成。(麦肯锡/2020)从广义公路货运(整车+零担+快递)市场看，中国公路货运细分结构呈金字塔型，美国则呈沙漏型。
从零担网络看，中美制造业集中于几大工业区(如中国京津冀/长三角/珠三角/成渝，以及美国东北部/南部/沿太平洋)，形成了专线为主的零担网络;欧洲工业化则相对分散，西/中/东欧都有充足的货源及密集的公铁运输线路，形成了高度标准化的零担网络。而中美零担市场网络结构、票均重、组织模式、运输模式、集中度亦存在显著差异。
美国零担市场主要参与者既包括独立的零担服务商(odfl/saia 等)，亦包括综合物流集团的零担部门(fedex/xpo/tfii 等)。
回顾美国零担行业发展史：
1)1980年《公路运输解禁法案》实施，公路运输从业者激增，至 90 年代出现部分优秀企业，约60家完成了上市;
2)从上世纪90年代开始，美国零担市场进入整合期，集中度提升(1978/2020年美国零担cr10约30%/73%)与物流综合化为发展趋势。
2.odfl：服务溢价与成本优势
odfl 起步于弗吉尼亚州的区域零担业务，金融危机后主打优质产品+大客户策略，以“人+科技”为核心，形成了国内产品/时效产品/国际产品三大业务线。
对比全球物流企业，odfl既是过去20年回报率最高的上市公司，也是2020年的净利率冠军：
1)odfl 网络异常平衡，各区域市场份额差异很小;
2)公司服务品质显著优于同行(如准时率及货损率);
3)作为无工会企业，人工成本率(人工成本/收入)显著低于 yrc/abf 等有工会企业;
4)持续资本开支，尤其是自营甩挂车队成本低于同行;
5)信息化建设构筑护城河。
3.xpo/tfii：外延并购与协同效应
xpo前身为北美卡车经纪公司express-1 expedited s
达达更名达达集团 旗下配送平台更名为达达快送
阿里、京东、拼多多，暗战“史上最难618”
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中油二期5万吨级油品码头投入试运营
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国家发改委：已牵头布局建设70个国家物流枢纽
货拉拉能挣钱吗？货拉拉一天能挣多少钱？
若考虑业务综合化因素(如ups/dhl/fedex三大快递涉足货代及快运业务)，我们认为快递、货代和快运是全球物流业三大子赛道。
我们统计了过去 5/10/15/20 年全球物流业回报率最高的上市公司(详见图表 2)：
1)个股标的集中于货代和零担赛道，而非快递(快递行业增速及集中度显著高于货代和快运，但龙头企业回报率反而更低)。
2)股价驱动力：市场份额与定价权的内生增长拉动盈利与估值双击(如odfl);持续外延并购整合(xpo/tfii)加速收入与盈利增长。
01
零担快运：市场结构与组织变革
零担即公路货运票均重 30-3000kg 的部分，又可细分为全网小票(快运)、区域小票和大票专线。基于干线成本与中转成本的整体最优，快递快运/大票零担/整车最优网络结构为轴辐式/专线型/点对点。
物流网络规模效应与集中度随票均重提升下降(商业模式：快递>快运>大票零担)，与龙头企业市值相匹配。零担快运的组织模式经历了直营(增量扩张)、加盟(半存量整合)和联盟(存量整合)的演绎，网络成本持续下降。
1.零担行业：更“大”的“快递”
根据运联传媒的研究，公路货运可分为方案层(订单转化)、操作层(运输执行)与支撑层(生态服务)，其中最核心的操作层又可根据货量与运距划分为若干子行业。以长距(>300km)公路货运为例，快递(0-30kg)、小票零担(30-500kg)、大票零担(500kg-3t)、整车(>3t)构成完整的产品线。
根据cic的数据，2020年中国公路货运市场规模约6.2万亿元，其中整车/大票零担/小票零担/快递分别占比 60%/18%/8%/15%。
从产业链看，公路物流参与者包括货主、货运代理、物流公司、车队、个体司机等。
快递/部分快运企业能够直接向货主提供标准化服务。但区域零担、大票零担和整车标准化程度仍然较低，货主倾向于间接(如通过三方物流/货代)获取运力。值得关注的是，不同子行业运输链路并不独立，例如网络型企业会将部分干线运输需求分包给专线/车队执行。
从网络结构看，当货量不足时，中转集散成本低于点点直发(增加中转成本，但提高装载率降低运输成本)。因此，公路货运细分市场有其最优结构：快递/快运为轴辐型，大票零担为专线通道型，整车则进一步简化为点点直发。
对比快递/快运网络，快递主要服务c端消费者，末端密度很高且主要覆盖居民区;快运主要服务于b端客户，末端密度相对更低且主要覆盖工业区(公司数据：中通快递/德邦快运20年底约30000/7000个网点)。
从收派及分拨环节看，不同细分行业也存在较大差异：
1)小件快递(0-10kg)广泛使用自动化分拣线，末端收派以人力/三轮车为主。
2)大件快递及大包裹(如 10-100kg)自动化分拣难度大/易破损(半自动或大件专用分拣线)，收派以面包车/依维柯为主且存在安装等个性化需求。
3)重货使用专用货车收派，通过叉车托盘方式分拣。随着公斤段上升，细分市场规模效应和壁垒依次下降;我们认为快递业的竞争已进入后半场，但零担市场整合可能才刚刚开始，整车市场尚处于探索阶段。
我们认为“商流决定物流”是供应链的核心逻辑：零担市场主要服务生产制造/深度分销环节，又可细分为全网小票/区域小票/大票。
1)全网小票也称快运，多以门店方式经营，服务于中小制造业/商贸企业/专业市场等客户，实现小批量全国化分销。
2)区域零担则从核心城市(主要是专业市场)下沉至区县，服务于区内中小商贸企业。
3)大票零担主要货源来自生产制造企业、一二级批发商等b 端客户，货物种类多、非标、大小件参杂。
2.全网小票：直营=>加盟=>联盟
从组织模式看，全网快运主要包括直营制、加盟制和联盟制，分别对应高端/中端/低端市场;其中直营/加盟快运类似直营/加盟快递，而联盟制则为快运行业特色。
1)直营制：快运企业提供全链路高标准服务(门店+干支线运输+分拨)，定价较高且管理难度大;为降低收派成本，直营快运末端借鉴加盟制经验(如德邦事业合伙人)。
2)加盟制：总部直营干线运 输+分拨中心，加盟商完成两端收派服务，兼顾成本与服务品质，现已成为快运市场的主体(艾瑞：2020 年加盟制快运市场份额 70%)。
3)联盟制：区域网联盟组成实质上的全国网(如壹米滴答)，但运营底盘仍以区域网为主，成本很低但网络一体化难度大。
加盟制/联盟制的成本显著低于直营制。
1)成本规避：中国公路货运呈现“双层结构”：地上部门可开具发票，受到政府承认;而地下部分满足社会需求，但存在土地、社保、税务等合规风险，游离于体制外。加盟制/联盟制则实现地上和地下的连接，规避了大量成本。
2)自激励：“在中国自己做老板是 24 小时都在想怎么赚钱，给公司干便少了积极性，给公司干和给自己干潜能的发挥天壤之别”。(《钟鼎深耕物流供应链的这 7 年》尹军平/2017)
2020年，安能货运量达到1025万吨，位居行业首位;顺丰快运收入达到 208亿元，蝉联行业收入冠军。由于市场竞争激烈，2020年除直营快运龙头德邦盈利较为稳健，加盟制龙头安能实现微利外，大部分快运企业处于亏损状态。(数据来源：运联传媒/柚子投资)
3.大票专线与区域小票：存量整合
有别于快运行业，大票零担主要服务大型制造商和一级流通企业，货物偏大偏重，以点到点/点到区域直发为主，集货压力小且无需分拣，故大票零担企业多为专线模式。
区域网相对独立，主要做区域内的小票零担业务，市场同质化且竞争激烈。区域网约 90%的货物为区域内货源，大部分客户是当地的生产型企业;约 10%的货源为区域外长途落货，货物多为外省发往本省核心城市的二次批发产品(运联传媒：2020)。
由于门槛较低，国内专线企业数量多，规模小，竞争激烈。以成都/郑州为例，仅经营1条省际线路的公司占比42%/34%;典型区域内，日发车 1/2 次的企业占比 47%/23%。
从网络结构看，专线企业以省际/省内线路为主(占比 77%/17%)，平均拥有3.2条省际线路;省内网点占比 64%，网络深度下沉为专线点点直达成网奠定了基础。(罗戈物流：2018)
专线的核心优势在于：获客能力、集拼配载、网络深度及个性化服务等。
根据罗戈物流的研究，大部分专线企业进入瓶颈期，突破口在于：1)自建线路，完善区域网络最终建成全国网络;2)加入专线联盟;3)加入平台。专线联盟/平台经历了由松至紧的发展过程，强运营管控力的平台才具有全国网络价值(共识机制+共享机制)。
02
全球视野：内生增长与外延并购
以票均重划分，中国/美国公路物流市场呈金字塔型/沙漏型。美国零担企业盈利与市值显著高于中国的原因在于：
1)制造业与零售业为主的客户结构(19 年合计占比 59%);
2)聚焦大票的全国化网络;
3)更高的集中度(2020年中美零担收入cr10约4%/73%)。
1.美国零担：基于制造业的大票网络
由于第二产业占比较高，中国狭义公路货运市场规模(整车+零担，不含快递)大于经济总量更大的美国与欧洲;海外大型成熟经济体(美国/欧盟/日本)及拉美市场增长放缓;东南亚国家有望加速增长，但市场规模受经济总量及国土面积限制;印度市场潜力大，但语言、政策、基础设施条件制约全国性货运市场的形成。(麦肯锡/2020)从广义公路货运(整车+零担+快递)市场看，中国公路货运细分结构呈金字塔型，美国则呈沙漏型。
从零担网络看，中美制造业集中于几大工业区(如中国京津冀/长三角/珠三角/成渝，以及美国东北部/南部/沿太平洋)，形成了专线为主的零担网络;欧洲工业化则相对分散，西/中/东欧都有充足的货源及密集的公铁运输线路，形成了高度标准化的零担网络。而中美零担市场网络结构、票均重、组织模式、运输模式、集中度亦存在显著差异。
美国零担市场主要参与者既包括独立的零担服务商(odfl/saia 等)，亦包括综合物流集团的零担部门(fedex/xpo/tfii 等)。
回顾美国零担行业发展史：
1)1980年《公路运输解禁法案》实施，公路运输从业者激增，至 90 年代出现部分优秀企业，约60家完成了上市;
2)从上世纪90年代开始，美国零担市场进入整合期，集中度提升(1978/2020年美国零担cr10约30%/73%)与物流综合化为发展趋势。
2.odfl：服务溢价与成本优势
odfl 起步于弗吉尼亚州的区域零担业务，金融危机后主打优质产品+大客户策略，以“人+科技”为核心，形成了国内产品/时效产品/国际产品三大业务线。
对比全球物流企业，odfl既是过去20年回报率最高的上市公司，也是2020年的净利率冠军：
1)odfl 网络异常平衡，各区域市场份额差异很小;
2)公司服务品质显著优于同行(如准时率及货损率);
3)作为无工会企业，人工成本率(人工成本/收入)显著低于 yrc/abf 等有工会企业;
4)持续资本开支，尤其是自营甩挂车队成本低于同行;
5)信息化建设构筑护城河。
3.xpo/tfii：外延并购与协同效应
xpo前身为北美卡车经纪公司express-1 expedited s
达达更名达达集团 旗下配送平台更名为达达快送
阿里、京东、拼多多，暗战“史上最难618”
京东云仓建云物流基础设施平台 近百家合作伙伴加入
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菜鸟裹裹是什么?菜鸟裹裹的服务都有哪些
国家发改委：已牵头布局建设70个国家物流枢纽
货拉拉能挣钱吗？货拉拉一天能挣多少钱？